近期，美國剛開始宣布實行第三次量化寬松（QE3）之后，日本緊接著也出臺了量化寬松措施。在外有多國相繼實行寬松貨幣政策，國內在對外貿易下滑和企業盈利能力繼續下滑的背景下，市場對央行進一步寬松貨幣政策的預期越來越強烈，但目前央行并未進一步放松貨幣政策，而是通過逆回購向市場不斷滾動投放流動性，同時保持存款準備金率和基準利率暫時不變。令人感到意外的是，9月26日美聯儲費城聯儲銀行行長查爾斯-普羅瑟(Charles
Plosser)表示美國將會提前加息，這和之前的量化寬松政策形成了一定的抵觸。在當前這些雜亂無章、甚至有點自相矛盾的經濟信息背景下，我國的利率政策將會出現怎樣的變化？基準利率調整的時機選擇應遵循哪些原則，央行將在什么時間窗口調整基準利率，相關研究對于準確把握A股市場走勢有著重要意義。
利率政策是我國貨幣政策的重要組成部分，也是貨幣政策實施的主要手段之一。中國人民銀行根據貨幣政策實施的需要，適時地運用利率工具，對利率水平和利率結構進行調整，進而影響社會資金供求狀況，實現貨幣政策的既定目標。
目前，中國人民銀行采用的利率工具主要有：（1）調整中央銀行基準利率，包括：再貸款利率，指中國人民銀行向金融機構發放再貸款所采用的利率；再貼現利率，指金融機構將所持有的已貼現票據向中國人民銀行辦理再貼現所采用的利率；存款準備金利率，指中國人民銀行對金融機構交存的法定存款準備金支付的利率；超額存款準備金利率，指中央銀行對金融機構交存的準備金中超過法定存款準備金水平的部分支付的利率。（2）調整金融機構法定存貸款利率。（3）制定金融機構存貸款利率的浮動范圍。（4）制定相關政策對各類利率結構和檔次進行調整等。
從調控目標來看，央行使用基準利率政策主要用以調整貨幣市場的供需量，其最終目標是保持經濟平穩增長和物價穩定。一般情況下，只有在國民經濟發展出現過冷過熱現象、金融運行中出現嚴重的通貨膨脹或嚴重的通貨緊縮等情況時，央行才會調整基準存貸款利率。因此，央行調整基準存貸款利率時的參考指標應該包括經濟增長、物價指數等指標，其中的經濟增長指標可以通過國內生產總值（GDP）增長率、基礎投資完成額、工業增加值來衡量；物價指標主要通過消費者物價指數（CPI）指標來衡量。另外，國際收支和人民幣匯率水平情況以及金融機構貸款利率水平和社會平均利潤率水平差值也是影響人民幣基準利率調整的參考因素。換句話說，央行調整存貸款基準利率的時機就是看上述經濟指標何時觸及央行的調整臨界點。
（一）經濟增長與基準利率調整的時機選擇
作為控制經濟平穩增長的變量之一，上調基準利率可以起到抑制經濟過熱的作用，相反，當經濟出現顯著萎縮的時候，央行則下調基準利率來刺激經濟增長。衡量經濟增長活躍程度可以通過GDP增長率、城鎮固定資產投資月度同比增長率、工業增加值月度同比增長率等指標來進行，從GDP增長率來看，當GDP季度增長率高于10%時，央行為了控制經濟過熱增長，上調基準利率的可能性非常大；當GDP季度增長率低于9.0%時，央行下調基準利率促進經濟增長的可能性較大。從城鎮固定資產投資月度同比增長率來看，當城鎮固定資產投資月度同比增長率高于27%時，央行的基準利率政策并無明確指向，指標在24.0%與27.0%之間，上調基準利率的可能性非常大；而該指標低于21%時，下調基準利率的可能性更高。從工業增加值月度同比增長率來看，當工業增加值月度同比增長率高于13%時，央行為了控制經濟過熱增長，上調基準利率的可能性非常大；當該指標低于10.0%時，下調基準利率的可能性非常大。
（二）通脹目標與存款準備金率調整的時機選擇
作為保持物價平穩的重要手段之一，央行可以通過基準利率手段來調節貨幣市場的供求狀態，進而控制物價的大幅波動。當出現通脹現象時，央行可以上調基準利率，減少貨幣需求；相反，當出現通縮現象時，央行則下調基準利率來刺激經濟增長和適度溫和的通脹。衡量物價上漲程度的經濟指標主要包括CPI增長率、食品價格同比增長率、糧食價格同比增長率和豬肉價格同比增長率等指標。
綜合而言，當CPI月度同比增長率高于3%，CPI目標差值大于0時，央行極有可能上調基準利率來對抗通脹；當CPI月度同比增長率低于3%，CPI目標差值小于0時，央行極有可能下調基準利率來對抗通縮。
（三）企業盈利狀態與基準利率調整的時機選擇
基準利率作為企業融資成本的基準，它的調整必然會影響到整個社會的盈利情況，進而影響到企業的生產積極性和擴大生產的意愿，并進而深刻反映到實體經濟的繁榮與蕭條的轉換中去。因此，央行在調整基準利率時，可能會將企業的盈利能力作為一個考量指標，在上調基準利率時盡量不傷及企業的經營成本，而在下調基準利率時，基本上是以企業的盈利能力較差為前提條件。從經濟學理論來說，當企業處于高利潤區時，央行上調基準利率才具備基礎；而當企業處于低利潤區時，央行有下調基準利率的動力，而國內的經濟運行實際情況也驗證了這一點。
從經濟增長角度來看，2012年半年度GDP增長率7.8%，GDP增長率與2012年經濟增長目標值差為0.2%。2012年8月城鎮固定資產投資完成額同比增長20.20%，工業增加值增長率為8.9%，總體來看，經濟仍處于增速下滑的狀態，利率政策有進一步下調的需要。從對外經貿數據來看，2012年8月份，中國進出口金額分別為1,513.13億美元和1,779.73億美元，同比增長率分別為-2.63%和2.73%，對外貿易依然處于慣性下滑狀態，需要進一步減輕外貿企業的成本負擔。
從通貨膨脹角度來看，2012年8月份全國物價出現全面反彈，CPI價格同比增長率從7月的1.8%上升為2.0%，9月份CPI略有下降，為1.9%，總體來看，物價并未形成明顯下降趨勢，從通脹角度來看，目前貨幣政策寬松將受到一定程度的抑制。
再從企業的盈利情況來看，1-8月份，全國規模以上工業企業實現利潤30597億元，同比下降3.1%。8月當月實現利潤3812億元，同比下降6.2%。主要行業均處于虧損狀態，只有那些涉及國計民生的電力行業和食品加工業利潤呈現增長，9月份該項數據有所好轉，但整體來看企業經營狀態需要進一步減輕成本負擔。
綜上所述，目前經濟增長動力仍顯不足、企業盈利能力下滑都有要求央行進一步下調基準利率的必要，但美國第三輪量化寬松政策帶來的輸入型通脹壓力又迫使央行不敢輕易放松利率政策。央行最優的辦法還是通過暫時控制住存準率和基準利率，通過逆回購或者公開市場操作對貨幣市場的流動性進行實時動態微調。未來利率政策究竟呈何種走勢，應該從其控通脹和促增長這兩個主要功能的轉換來考察。當居民消費價格區域穩定或者處于明顯的回落通道、工業增加值觸及一定的臨界值時，央行或將再次啟動降息措施。
總結2008年以來央行降息的規律可以發現，CPI基本上都小于歷年來的通脹紅線3%，而工業增加值增長率/1年期貸款基準利率（經濟增長的主要指標）基本上都低于1.5。工業增加值增長率/1年期貸款基準利率可以看做每一單位的貸款利率可以產生的工業增加值增長率，該數值越高表示企業的融資成本相對較低，產出和工業增加值增長率越高，經濟增長勢頭越好；反之，則表示企業的融資成本相對較高，產出和工業增加值增長率越低，經濟增長勢頭越差，需要降息來提高經濟增長的動力。
2008年9月-12月，工業增加值增長率與1年期貸款基準利率的比值分別為1.56、1.21、0.95和1.06，2012年4月和5月的比值分別為1.4和1.5，而其余時間內的比值均高于1.5。
本輪降息周期和基準利率下降的幅度將取決于經濟增長何時能達到經濟正常運行時的投資增長率和工業增加值增長效率。當經濟正常運行時，在目前的經濟結構下，投資增長率通常需要達到正常的25%的水平。按照0.5的臨界轉化比例，工業增加值增長率需要達到12.5%的水平。按照工業增加值增長率/1年期貸款基準利率的臨界轉化比例，1年期貸款基準利率約在6.25%，而這一數值與當前值差值為0.15%。如果考慮變量之間轉換比例的偏差，預計本輪降息周期還存在一次降息，即再次降息0.25%。
基準利率的目的主要在于：通過調整投資規模和投資結構影響經濟增長；通過調整流通中的貨幣供給量和貨幣流通速度兩個維度來影響通貨膨脹；通過調整基準利率來改變企業的社會平均收益率，進而通過貸款人和借款人對利率變動的反應來影響投資和經濟增長。另外，基準利率的調整可能還會引起國際資本的跨境流動，進而影響一國的國際收支平衡。
當GDP季度增長率目標差值高于3%時，工業增加值月度同比增長率高于13%時，城鎮固定資產投資月度同比增長率高于24%時，央行為了控制經濟過熱增長，上調基準利率的可能性非常大。反之，當城鎮固定資產投資月度同比增長率低于21%、工業增加值月度同比增長率低于10.0%時，下調基準利率的可能性非常大。
從通脹指標來看，CPI月度同比增長率高于3%，CPI目標差值大于0時，食品價格同比增長率高于6%、糧食價格和豬肉價格同比增長率高于10%時，央行有可能會上調存準率來對抗通脹；而當CPI月度同比增長率低于3%，CPI目標差值小于0時，央行極有可能下調基準利率來對抗通縮。
從企業盈利能力角度來看，1-3年期的中長期貸款基準利率低于企業的平均經濟效益，企業處于高利潤區時，央行上調基準利率才有基礎；1-3年期的中長期貸款基準利率高于企業的平均經濟效益，企業處于低利潤區時，央行下調基準利率促進經濟增長才有動力。
當前經濟增長動力不足、企業盈利能力下滑都有要求央行進一步下調基準利率的必要，但物價的全面反彈，加之美國第三輪量化寬松政策帶來的輸入型通脹壓力又迫使央行不敢輕易放松利率政策。央行最優的辦法還是通過暫時控制住存準率和基準利率，通過逆回購或者公開市場操作對貨幣市場的流動性進行實時動態微調。未來降息周期和基準利率下降的幅度將取決于經濟增長何時能達到經濟正常運行時的投資增長率和工業增加值增長效率，根據歷史上兩類指標之間的運行規律，年末或許還有一次降息。